南方周末记者 梅岭

发自：北京

责任编辑：冯叶

2020年，合肥市政府向蔚来投资70亿元，后者将总部迁入合肥，被创投圈看作标志性事件。视觉中国/图

“现在就是一环接一环，赌谁更狠。”

阿里系创业者罗城对南方周末记者说，消费领域创业十年，他不仅成为两家公司的创始人，并拿到了多轮融资，还向别的创业公司投资了数千万元。

现在他面临着双重困境。一方面，他的公司已经连续两年陷入回购麻烦，投资人“一分都不让”，自己有可能成为失信被执行人；另一方面，他拥有对被投企业的回购权，但对方表示“没钱”。

这是眼下许多中国创业公司面临的一个大难题：回购。

根据启明创投创始主管合伙人邝子平撰写的文章，回购条款最早由美元基金引入中国。它指的是，在该轮投资发生若干年后，一般是五年或以上，投资人有权要求公司赎回投资人的投资，赎回价格一般是本金加利息。

倘若在退出并变现的渠道畅通时，这本是风险投资的一条顺畅通道。但随着A股上市这条渠道收紧，整个投资链条都被憋在最后一环，引发了一场空前的对峙。

不少投资机构正通过一轮诉讼，试图追回投资。双方对峙法庭的回购协议显示，不仅许多公司签有这一条款，甚至创业者个人也要负连带责任。

根据礼丰律师事务所起草的回购报告，截至2024年8月中旬，中国约有13万个项目将陆续面临退出压力，其中有上万名创业者可能面临数亿元的回购风险。

“我们一个公司都没有要求回购过，结果我们自己被回购了。现在这个事情就变成，所有人都赌狠，看是投资机构狠，还是创业者更狠。”罗城说。

风险投资何时变成一种无限连带责任的债权？目前的局面该如何解决？这样的争论席卷了2024年的创投圈。

创业者大冒险

当前涉诉的这拨创业者，也是最早接触到回购条款的创业者，他们大多是在2014年-2018年拿到的投资。

当时“大众创业、万众创新”点燃了中国创业者的热情，尤其是互联网领域的造富故事，将互联网创业一下子带入黄金期。

这一年，中国平均每天新注册企业一万家，热钱疯狂涌入，投资人则坚信“宁可错投，不可错过”。

赵俊，外号土匪，曾是中国最早一批登山向导之一，攀上过7546米的慕士塔格峰。2013年年底，他创办了境外旅游公司懒猫旅行，一度拿下泰国市场35%的份额。2014年年底，赵俊在北京获得天使轮融资，次年又拿下A轮融资。

旅游业，在整个互联网创业大潮里并没有那么亮眼，投资也不算特别多，“但就算是这样，融资也相对变得容易。”赵俊对南方周末记者说，2015年，行业里20-30家公司中，有10家都拿到了超过一亿元的融资。

有了资本加持，补贴大战不可避免。懒猫旅行2015年补贴烧了一千多万元，毛利率从15%一度打至6%。2017年，企业估值达3.8亿元，“我拿到了最后一笔融资，正是在这一轮加入了回购条款”。

其中，回购利息约定为10%。赵俊表示愿赌服输，“既然创始人完全理解所有条款，愿意签字，那就应该承担回购”。

在企业早期融资时，由于估值较低，意味着投资人风险低，回报相对高，创业者一般会拒绝回购。但当企业估值高了，投资人的回报倍数会降低，在这个阶段加入回购条款，在赵俊看来是合理的。

然而